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泉友社区☆ 海阔天空副版 ☆『 财 经 纵 横 』 → 水往何处流?


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主题:水往何处流?

帅哥哟,离线,有人找我吗?
hnmxy
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等级:版主 帖子:82970 主题:15108 积分:164208 精华:12 注册:2006/2/12 10:01:00
水往何处流?  发帖心情 Post By:2020/3/2 11:16:00

 水往低处流,这应该是比较明确的方向,但在中国则有所不同,水往需要的地方流。在财政性放水和政策性放水的背景下,流向将区分为两种,一是市场性流向(拥有巨大虹吸效应的基建和国企领域),二是政策引流或政策强制引流的方向(即MPA考核和监管政策约束下的中小微企业和民营企业)。

  我们的结论是对于中国而言,基建需要重燃,也应该重燃。同时此轮基建重燃和2008年有许多不同之处,本篇报告的目的也并非是批评放水这一事件,而是在于让大家更明晰放水的方向、意义以及必要性所在。

  一、市场性流向:基建重燃

  (一)“六稳”之一稳投资:基建无罪、仍有很多短板

  有人因为2008年的“四万亿”刺激计划而对三驾马车中的投资嗤之以鼻,却对消费情有独钟,实际上这既没有必要也缺乏逻辑。

  1、“六稳”(稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期)之一便为稳投资,说明稳投资地位之重甚至不亚于其它,而消费是经济增长的结果而非推动力,有其内在的规律,因此不需要稳、事实上稳也起不到作用。

  2、从经济学的角度来看,消费与投资本身是一个事务的两面,并非相互排斥,而是相互共生的制约关系,我们没有理由扬消费而抑投资,目前为止我国仍是一个以储蓄为主的国家,将储蓄转化为投资的方向依然是国家战略,消费的推动力需要依靠经济增长和税收优惠等举措。

  3、目前我国的基础设施不是太多,也不是过剩,而是不够且还存在很多短板。这体现在很多方面,如农村基础设施、农村与城市之间的基础设施、中西部以及其与东部地区之间的基础设施、各类城市群之间的基础设施、智慧城市构建和物流系统相关的基础设施以及一带一路和海上丝绸之路相关的基础设施等等。

  4、目前新冠疫情以及海内外疫情形势反转对中国经济的冲击和影响较为深远,绝不仅仅局限于一季度甚至上半年,中国经济和2008-2009年一样已进入特殊时期,特殊时期的政策任务应坚持“稳、准、狠”的基本原则,首先要保证中国经济稳下来、就业稳下来、企业活下来,才能进一步确保产业链和供应链不会被中断、行业发展格局得以延续,事实上政治局会议和电视电话会议已经定下基调,现在来看力度一定要更大,这些仅靠消费显然是不行的,唯有倚重基建重燃。

  (二)基建投资增速长期低于经济增速不合理,应提升至与社融相当的水平

  2008年的“四万亿”迎来了2015年的供给侧改革和严监管,地方政府融资受到明显约束,基建投资增速也从2017年初的20%以上迅速滑落至2018年三季度末的0.26%,几乎是零增长。虽然随后增速略有回升,但始终未突破5%。

  可以说自2018年下半年以来,基建投资增速低于经济增速已经持续两年左右的时间。作为三驾马车之一以及过去二十年时间里经济增长主要推动力的投资,这种境况显然是非常不合理的,特别是目前消费需求和外贸需求受到明显抑制的情况下,投资的重要性显然尤为突出。

  既然社会融资规模与M2要保持和名义经济增速相近的水平上,那么主要吸纳资金需求的基建领域,也同样有必要保持相对适宜的增速,8-10%的区间应该较为理想的,因为基本可以和社会融资规模增速保持相近的水平上,这也意味着后续的基建投资增速有望回升5个百分点左右。

  (三)基建引领、交通先行官地位:交通强、国家才能强

  基建领域的引领者以交通为主,可能没人留意,2020年各地区政府工作报告在阐述投资计划时大多都特别强调“交通强国、交通强省”这样的表述,而这恰恰是基建重燃的最直接体现。

  事实上2019年9月19日中共中央、国务院便印发《交通强国建设纲要》,算是对交通先行官地位的最好阐述,而这也是基建重新燃起的最主要支撑。随后2019年12月12日交通运输部发布的《关于开展交通强国建设试点工作的通知》明确分地区、分主题、分批次开展交通强国建设试点工作。

  我们后续看到的地方政府专项债券放量发行、PPP模式继续推广以及后续的财政性放水等目的便主要是用来全力支持交通强国战略。毕竟这一长远规划需要大量的金融资源配套给予支持。

  (四)中国在下一盘大棋:基建重燃并非一时兴起,而是国家大战略

  《交通强国建设纲要》明确提出从2021年到本世纪中叶,分两个阶段(第一阶段以2035年为标志),基本建成交通强国,形成三张交通网、两个交通圈。

  1、三张交通网是指拥有发达的快速网、完善的干线网、广泛的基础网。

  2、两个交通圈主要是指“全国123出行交通圈”(都市区1小时通勤、城市群2小时通达、全国主要城市3小时覆盖)和“全球123快货物流圈”(国内1天送达、周边国家2天送达、全球主要城市3天送达),。

  以上可能只是干巴巴的描述,但实际上这一大战略的意义可能要超出想象,因为它既涉及到京津冀、长三角、粤港澳大湾区等各类城市群的长远规划,还包括对城市(群)交通网、农村交通基础设施网以及国际海港枢纽、航空枢纽和邮政快递核心枢纽等综合交通运输枢纽的互联互通,也包括新型和特种载运工具的研发(如智能网联汽车等)、现代物流系统的打造、智慧交通的发展,更有助于打破海域封锁、构建面向全球(特别是一带一路和海上丝稠之路)的交通网络。

  现在我们也许能够明白为什么2019年以来国家在区域经济方面战略规划动作不断(如发布《粤港澳大湾区发展规划纲要》、西部大开发、国家级经开区、中部地区崛起、城镇化部际联席会议、6个自贸区、7个国家自主创新示范区、2个国家农业高新技术产业示范区等15项国家级区域经济战略规划)。

  特别是如果和金融业对外开放结合在一起,便会发现国家区域经济战略规划以及交通强国建设规划纲要所涉及的领域几位是全方位、史无前例的,因为中国在下一盘大棋(交通互联网和工业互联网),这就需要调动财政、金融、地方政府、城市群、国有企业等各层面的力量。

  (五)大基建更需要超乎想象的金融资源给予支持

  基建大战略牵涉范围广,资金需求多,更需要较多的金融资源给予支持,《交通强国建设纲要》提出要鼓励采用多元化市场融资方式拓宽融资渠道,同时指出各地区各部门促进自然资源、环保、财税、金融、投资、产业、贸易等政策与交通强国建设相关政策协同。

  因此交通强国这一战略仍然会引领基建成为资金的最主要流向。事实上根据各地区目前已披露的信息,大致可以推算2020年重大项目推进的资金需求规模。

  1、预计2020年仅重大项目投资规模便可达到15万亿元

  目前14个省市的2020年全年投资规模合计达到6.66万亿元,其中从高到低依次为云南3.6万亿、河南2万亿、江西7700亿元、广东7000亿元、四川6000亿元、江苏5410亿元、福建5005亿元、陕西5000亿元、北京2523亿元、河北2402亿元、内蒙古2127亿元、上海1500亿元、广西1400亿元、宁夏510亿元(当然这些数据有些不太可比、有些为重大项目有些则还包括重点项目)。

  根据上述数据推算,我们预计31个省市2020年全年重大项目计划投资规模将达到15万亿元左右,如果将各地区的非重大项目也纳入,则全年新增投资规模将超乎想象。

  2、预计31个省市计划新增总投资规模预计将达到70万亿元以上

  目前搜集到8个省市计划总投资规模高达19.80万亿,从高到低依次为四川4.40万亿、福建3.84万亿元、云南3.60万亿、山东2.90万亿元、江西2.59万亿元、河北1.88万亿、内蒙古1.22万亿元、宁夏2268亿元。

  我们预计如果将31个省市地区全部纳入的话,则计划总投资规模超过70万亿元应该不是问题。而这还只是新增,并未考虑到存量债务置换的规模。

  3、基建实践:近五年铁路投资4万亿、公路水运投资9万亿、中央投资3万亿

  这几年的基建投资并没有停止,仍在如火如荼地进行着。以近五年数据来看,铁路投资规模达到4万亿元、公路水运投资规模达到9万亿元,如果加上机场、水利、民生等其它投资规模,预计达到15万亿元不成问题。而与此相对应,中央预算内投资规模合计为30580亿元。

  (1)2015-2019年期间,铁路投资规模分别达到8000亿元以上、8000亿元以上、8000亿元、7320亿元和8000亿元,合计达到4万亿元左右。

  (2)2015-2019年期间,公路水运投资规模均为1.80万亿元左右,合计达到9万亿元。

  (3)2014-2019年期间,中央预算内投资规模分别为4576亿元、4776亿元、5000亿元、5076亿元、5376亿元和5776亿元,合计投资规模达到30580亿元。

  4、PPP、专项债、PSL等创新融资工具推出,便是为了解决基建融资需求

  根据历史数据来看,固定资产投资的资金来源中,一般国家预算内资金仅占6%左右,其余95%左右则需要靠自行融资来解决。其中国内贷款大概占10%以上、自筹资金约占65%左右、其他资金大约占20%左右。

  因此基建项目的融资需求非常大,而传统的资本市场显然无法满足。为解决这一困境,基建的融资方式需要不断创新,如地方政府债券自发自还模式开启、地方政府专项债券的推出、PPP模式推广、基础设施证券化、保险债权投资计划、专项建设基金、地方融资平台改制、国有企业改革、产业投资基金、特色小镇等等,与之相对应央行也相继推出诸多货币政策工具(如PSL等)予以配合。

  (六)认清本轮基建重燃与2008年“四万亿”的不同之处

  1、2008年“四万亿”刺激计划简述

  我们可以通过2009年、2010年、2011年和2013年的政府工作报告以及发改委的官方网站对“四万亿”刺激计划有更全面的了解。

  “四万亿”刺激计划实际上是指为弥补外需缺口于2008年底至2010年底由政府投资引导的两年新增“四万亿”投资计划。

  (1)2007年12月的中央经济工作会议不合适宜地提出“要把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀作为当前宏观调控的首要任务……2008年要实施稳健的财政政策和从紧的货币政策”。

  (2)虽然当时管货币的央行和管价格的发改委均预计当年通货膨胀率会达到6%以上,但是2008年初受金融危机影响外需急剧转弱,中国经济面临较大下行压力,同时2008年初发达国家也开始陆续释放流动性解决本国困境等因素影响,前文提及的两个宏观调控任务显然不合适宜。于是2008年7月的政治局会议将07年底的政策基调大幅度改为“积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。

  (3)2008年9月国际金融危机爆发,2008年11月国务院常务会议确定了当前进一步扩大内需、促进经济增长的十项措施,也简称“四万亿”投资计划。具体包括(a)加快建设保障性安居工程;(b)加快农村基础设施建设;(c)加快铁路、公路和机场等重大基础设施建设(即铁公基);(d)加快医疗卫生、文化教育事业发展;(e)强生态环境建设;(f)加快自主创新和结构调整;(g)加快地震灾区灾后重建各项工作;(h)提高城乡居民收入;(i)全面实施增值税转型改革;(j)加大金融对经济增长的支持力度(如取消信贷规模限制等)。

  (4)“四万亿”投资计划中,1.26万亿元由中央财政投资(主要为中央预算内投资、中央政府性基金、中央财政其他公共投资和中央财政灾后恢复重建基金),并带动2.82万亿地方政府和社会投资(主要为地方财政、代发地方政府债券、政策性贷款和融资平台债务等)。

  (5)从“四万亿”的资金投向来看,主要包括1.50万亿的“铁公基”、1万亿的灾后恢复重建、0.40万亿的保障性住房建设、0.37万亿的自主创新和结构调整、0.37万亿的农村基础设施和民生工程、0.21万亿的节能减排和生态工程以及0.15万亿的其它等等。

  2、2008年“四万亿”刺激计划没有改变长期趋势

  “四万亿”刺激计划虽已过去十余年,但却影响深远,十八大提出的供给侧改革和此便有密切关系。但是经济在短暂的回升企稳后并没有得以持续,经济下行压力依然不减,事实证明“四万亿”刺激计划本身只是推迟了经济下行的时间节点,经济下行的大方向并没有改变。

  2010年以来的持续经济下行更是不断催生出所谓的“四万亿”2.0(2013年)、“四万亿”3.0(2015年)、“四万亿”4.0(2017年)。

  但政府在2015年以后便已经认清了这个趋势,确认了中国经济“L型”的格局,并提出三去一降一补的供给侧改革,虽然在一定程度上解决了“四万亿”的遗留问题,但同时也存在典型的一刀切现象,特别是对基建投资领域的全面压制。

  3、2008年“四万亿”是临时性举措,此次基建重燃具有长期性和战略性

  2008年11月推出的“四万亿”是外需急剧下降(美国金融危机)、先前宏观经济政策定调失误(2007年定调为紧缩)之后的临时性和反转性举措,持续时间为两年(至2010年底),同时也恰逢2008年的512大地震。

  严格意义上来讲此轮“基建重燃”的战略举措已酝酿许久,且我国经济已历经2017年严监管(实体经济流动性冲击)、2018年与2019年中美贸易战(外需与全球供应链冲击)、2020年新冠疫情以及2020年海外疫情(外需与全球供应链冲击)等四轮内外部环境的冲击,宽松的货币政策自2018年开始也已持续两年时间,从政策层面来看具有延续性、长期性和战略性,同时从前面的分析中我们也可以看出此轮基建重燃是国家大战略,并非像2008年那样的临时性举措。

  4、2008年“四万亿”时的政策缺陷较多,此轮基建政策约束力量较强

  2008年“四万亿”是我国第一次真正面临外部危机冲击时的应对举措(1997年亚洲金融危机只是小试牛刀),当时的政策环境已逐渐趋紧,监管政策及防范金融风险的制度缺陷较多,因此导致“四万亿”在推出时诸多政策出现临时性放松、地方政府也想方设法来规避政策约束,并造成所谓的产能过剩、影子银行和地方性隐性债务等问题。

  相较而言此轮基建重燃时的政策约束更为明确,MPA早已取代信贷规模管控来制约商业银行无序放贷,地方隐性债务也面临较为严格的监管,地方显性债务正成为地方政府的主要融资方式,严监管整顿已释放了先前存在的诸多风险隐患,供给侧改革已经在去产能、去库存等方面取得了非常显著的成果,而此时金融体系面临的政策约束力度远胜于2008年,也更为规范和听话。

  (七)明白基建大战略的角色分工与定位

  个人认为现阶段基建大战略的角色分工与定位已经相对比较明确,具体如下:

  1、中共中央、国务院、交通运输部、工信部等层面制定大战略。

  2、发改委等相关部委负责批项目。

  3、财政部、国资委和地方政府负责融资、执行和贯通项目运行。

  4、一行两会负责提供资金和打造平台来支持项目。

  5、商务部和外管局负责金融业内外开放(如引进外资、一带一路等)。

  其中一行两会只是配合,角色上应居于从属地位,即配合地方政府、国有企业进行融资(如购买地方债、国债、政府产业投资基金、PPP项目资金提供等),同时央行投放货币以及货币政策也应配合政府部门加杠杆的节奏,证监会则着重从资本市场进行盘活。

  二、政策性引流:中小微企业与民营企业

  除基建项目外,放水的另外一个方向则是中小微企业与民营企业。在基建重燃趋势已确定形成的背景下,如何减少金融资源吸虹效应对中小微企业与民营企业的冲击便是另外一个课题,而我国的解决方式应该是政策性引流。

  (一)背景:市场对基建较为排斥的原因恰恰是中小微企业与民营企业

  基建吸纳了较多的信贷资源和其它资源,使得中小微企业与民营企业获得金融资源的难度进一步增加,毕竟基建项目的参与者主要以大型企业和国有企业为主,同时基建项目还涉及到金融腐败、官场腐败、信贷资源错配、定价扭曲以及风险积聚等问题,这应该就是市场较为排斥基建的最主要原因。

  (二)解决方式:政策性引流

  当然中小微企业与民营企业自身的问题也比较突出,如抗风险能力较弱、资产质量较差、收益对风险的覆盖能力不够全面等等,因此金融资源流向中小微企业与民营企业往往无法通过市场化路径实现,而需要借助于政策性引流。

  政策性引流主要分为两种:一是政策性金融机构的转贷款以及普惠金融专项发展资金等方式(政策性金融机构特别是国开行更多是参与基建项目、2019年9月财政部修订了《普惠金融发展专项资金管理办法》))。

  二是通过MPA考核、再贷款(再贴现)、资源分配等方式强制引导部分金融资源进入中小微企业与民营企业,即要求新增信贷资源不少于一定比例要投向中小微企业和民营企业。实际上这比例很可观、要知道金融机构每年新增信贷规模达到17万亿元以上、贷款同比增速在10%以上。

  1、通过政策性金融机构参与中小微企业、民营企业

  政策性金融机构的资金成本较低,但无适合服务中小微企业、民营企业的机构布局,而央行亦无法直接向中小微企业与民营企业提供资金,且也会担心商业银行拿到央行的钱不会真正投入到中小微企业、民营企业。

  因此通过向政策性金融机构提供资金,使政策性金融机构与地方金融机构开展转贷款合作等模式来支持中小微企业、民营企业便是一个政策引流路径。例如2019年以来国开行已累计向322家合作银行发放转贷款1000亿元(其中产业扶贫转贷款为105亿元)、支持小微企业逾12万户且户均贷款额度不足100万元。

  2、商业银行在MPA考核和相关监管指标约束下支持中小微企业与民企

  无论是否自愿,目前在MPA考核和相关监管指标的约束下,商业银行支持中小微企业与民营企业均成为必须要为事件。事实上商业银行,特别是地方性银行也有一定动力介入其中,毕竟这是客群拓展的基础。

  根据银保监会和央行披露的数据,截至2019年底,小微企业贷款余额已经达到37万亿元,其中商业银行发放的普惠型小微企业贷款余额达到11.67万亿元,每年新增普惠小微贷款余额达到2.09万亿元。

  根据第四次经济普查披露的数据,2018年底我国中小微企业数量达到1808万家,如果按照每户中小微企业贷款规模200万元来计算,则需要贷款规模为36.16万亿元,在目前存量贷款的基础上,每年新增2-5万亿元的小微企业新增贷款基本上可以满足需求。特别是在财政贴息、税费减免等背景下,基建重燃对中小微企业、民营企业的挤出效应可以得到一定程度的解决。

  3、示例1:小微企业“两增两控”

  2018年3月19日,银监会发布《关于2018年推动银行业小微企业金融服务高质量发展的通知》(银监办发[2018]29号)。该《通知》在继续监测“三个不低于”、确保小微企业信贷总量稳步扩大的基础上,重点针对单户授信1000万元以下(含)的小微企业贷款,提出“两增两控”的新目标。

  4、示例2:民营企业“一二五”目标

  2018年11月7日,银保监会主席郭树清接受采访时表示“据不完全统计,现在银行业贷款余额中,民营企业贷款占25%,而民营经济在国民经济中的份额超过60%。民营企业从银行得到的贷款和它在经济中的比重还不相匹配、不相适应”。后续考虑对民营企业的贷款要实现“一二五”的目标,即在新增的公司类贷款中,大型银行对民营企业的贷款不低于1/3,中小型银行不低于2/3,争取三年以后,银行业对民营企业的贷款占新增公司类贷款的比例不低于50%。


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